- 1.Наиболее важные показатели задолженности до кризиса
Согласно стандартной публикации Всемирного банка «Международная статистика по задолженности 2015» (по состоянию на 31 декабря 2013 года, то есть до падения режима бывшего президента Януковича, до аннексии Крыма Россией и до начала столкновений на Донбассе), три долговых показателя Украины превышали критические значения:
Отношение внешнего долга к ВВП: 81,6% (40)
Отношение внешнего долга к экспорту: 165,4% (150)
Отношение процентных платежей к поступлениям от экспорта: 42,4% (15)
Сегодняшнее бремя обслуживания внешнего долга вызывает особую тревогу. Ни одна из стран Глобального Юга с критической задолженностью в настоящее время не достигла подобного уровня (хотя некоторые европейские страны достигли его).
Рассматривая четвертый индикатор задолженности, становится очевидным, что проблема задолженности связана не столько с государственным долгом, а скорее с внешней задолженностью частного сектора:
Отношение государственного долга к ВВП: 40,9% (49)
В целом, до начала политических потрясений ситуация с суверенной задолженностью Украины была тяжелой, но не драматической.
Характеристика займов:
По состоянию на конец 2013 года 106 миллиардов дол.США (из общей суммы внешней задолженности в 148 миллиардов) были долгосрочными займами. 73 миллиарда дол.США были частными внешними заимствованиями без государственных гарантий правительства Украины.
Около 30 миллиардов дол.США гарантированных и негарантированных государством займов были в форме государственных облигаций.
- 2.Особые риски и события в 2014/2015 гг.
Наиболее свежий всесторонний анализ Международного валютного фонда (МВФ) датируется 27 февраля 2015 года. В нем рассматриваются политические изменения в 2014 году и их экономических последствия. Таким образом, он предоставляет реалистичное представление о вызовах, стоящих перед Украиной в середине 2015 года.
Показатели задолженности, прогнозируемые МВФ на конец 2015 года:
Отношение внешнего долга к ВВП: 158%
Отношение государственного долга к ВВП: 94%
Основной причиной такого резкого увеличения наиболее важных показателей задолженности является резкий экономический спад в 2014 и 2015 годах. На 2015 год МВФ прогнозирует экономический спад в 5,5 процента.
Прогнозы МВФ показаны на рисунке ниже (красная линия). Несоответствие между прогнозируемой динамикой отношения долга к ВВП и историческим сценарием развития после 2014 года на основании экономических показателей до 2013 года (пунктир) демонстрирует огромный шок, который пережила экономика и финансовые возможности украинского правительства в связи с событиями 2014 и 2015 гг.
МВФ, который при нормальных обстоятельствах, как правило, использует очень оптимистичную терминологию, называет ситуацию с задолженностью крайне критической. Очень информативная Горячая карта показывает, что каждый отдельный сценарий, который рассматривался с точки зрения суммы задолженности и финансовых потребностей, приводил к неустойчивой долговой ситуации. Четыре из пяти характеристик задолженности также получили «красный свет», что означает, что в случае отклонения от прогнозов МВФ могут возникнуть проблемы с оплатой.
- 3.Реструктуризация в анализе МВФ и прогнозы МВФ в анализе устойчивости долга
Удивительно, но МВФ в своем анализе устойчивости долга заявляет, что украинский суверенный долг будет устойчивым с высокой вероятностью. Однако это стандартная формулировка сотрудников МВФ, если они хотят, чтобы для страны в условиях кризиса были доступны финансы. Следовательно, возникает следующий логический вопрос: при каких допущениях и условиях применима оптимистичная оценка МВФ? Наиболее важные допущения таковы:
- первичный профицит 1,1% в 2015 году, после того, как в период 2004-2013 гг. первичный дефицит в среднем составлял 2,4% ВВП.
- Украина должна успешно реализовать радикальную программу жесткой экономии, подобно Греции в настоящее время или бедным развивающимся странам в прошлом.
Примерно половина из предполагаемых финансовых потребностей в 40 млрд дол.США в течение термина текущей программы МВФ (2015-2018 гг.) должна поступить от снижения требований частных кредиторов на сумму 15 млрд дол.США. Это затронет частных кредиторов украинского государства, чьи общие претензии в целом составляют 22 миллиарда долларов США (по состоянию на конец 2013 года). МВФ называет это «реструктуризацией долга».
Предполагается, что «реструктуризация» приведет к снижению общего государственного долга с 80% до 70% ВВП до 2020 года.
МВФ видит распределение бремени по «спасению Украины» следующим образом:
Пока ситуация не стабилизируется в 2017-18, что означает, что Украина снова получит доступ на внешние рынки капитала, потребности во внешнем финансировании составят 40 млрд дол.США. 24,7 млрд дол.США должны поступить от многосторонних и двусторонних официальных источников (из которых большая часть поступит от МВФ), а 15,3 млрд дол.США поступят от вышеупомянутой «реструктуризации» долга.
- 4.Реалистичная оценка потребностей в сокращении задолженности и варианты решения
Сокращение долга на 5,2 миллиарда долларов США в 2015 году, которое МВФ считает необходимым для восстановления устойчивости долга, составляет менее 5% от общей задолженности страны. Имеется хорошая причина подозревать, что планируемый уровень снижения долгового бремени не столько соответствует реальной оценке необходимости сокращения задолженности, а является своего рода балансом между тем, что действительно необходимо, и тем, что МВФ считает приемлемым для (других) кредиторов.
Следует напомнить, что в Греции, гораздо большее снижение за счет частных кредиторов (около 50%) не привело к заметному улучшению ситуации. Причина состояла в том, что эффект сокращения был перекрыт новыми заимствованиями. В случае с Украиной, устойчивость долга аналогично не будет результатом «реструктуризации», но предполагается, что восстановление экономического роста с 2016 года приведет к улучшению устойчивости долга.
Анализ фискальных рисков (см выше) показывает, что у программы «спасения» немного шансов на успех, что усугубляется продолжающимся вооруженным конфликтом на востоке Украины, значительным дестабилизирующим фактором.
Помимо вопроса, какое сокращение долга необходимо для восстановления устойчивости долга, возникает также вопрос в том, как можно достичь смягчения долгового бремени, учитывая крайне сложную политическую ситуацию в Украине и отсутствие организованного, надежного и правового механизма урегулирования задолженности. Группа держателей облигаций уже сформировала комитет кредиторов в связи с «предписанной» МФВ «реструктуризацией». В качестве первого шага это можно только приветствовать. Тем не менее, в поиске действительно устойчивого решения, это только первый шаг - и не более того.
Вариант (1): Предполагается, что потребности в финансировании, которые по оценкам МВФ составляют 40 миллиардов дол.США, являются реалистичными и что их основе возможно восстановление экономики страны. В этом случае, важно, чтобы эти 40 млрд дол.США были мобилизованы исключительно из источников, не создающих долг. Учитывая, что традиционная помощь в целях развития не доступна для страны со средним уровнем дохода, каковой является Украина, помощь должна прийти в виде облегчения долгового бремени в указанном размере, с соответствующими последствиями для графика погашения уменьшенных требований. Такое чистое списание долгов является наиболее предпочтительным вариантом по сравнению с - даже обусловленным – регулярным уменьшением годового обслуживания долгов. Доверие инвесторов не будет восстановлено с помощью половинчатых уступок старым инвесторам, для того нужно реалистичное восстановление возможностей страны обслуживать долги путем предоставления достаточного списания долгового бремени.
Вариант 2: Нереалистичные предположения МВФ о высоких темпах роста, основанные на достижении первичного профицита, урегулировании вооруженного конфликта и благоприятной глобальной экономической среде, дают основания предполагать, что общие потребности финансирования в размере 40 млрд дол.США на самом деле преуменьшены. Для нового старта необходимо неотложное и всеобъемлющее облегчение долгового бремени.
Для его достижения Украине нужно созвать конференцию кредиторов, ссылаясь на успешный пример Лондонского соглашения 1953 года по долгам Германии и учитывая ее исключительное положение «жертвы» противостояния между Европейским Союзом и Россией. При поддержке незаинтересованной стороны, например, ООН, которая в настоящее время обсуждает новые формы реструктуризации суверенных долгов, посредством открытого и прозрачного процесса украинское правительство должно стремиться найти на конференции кредиторов приемлемое для всех сторон решение. В свете того факта, что наиболее критическим показателем задолженности является отношение процентных платежей к поступлениям от экспорта, его снижение до приемлемого уровня (а рамках инициативы «Бедные страны с высокой внешней задолженностью» 15% считается приемлемым и устойчивым уровнем) должно стать отправной точкой для переговоров. Исходя из этого, можно сделать вывод, что необходимо, чтобы все кредиторы списали около двух третей долга.
То, что независимое и беспристрастное посредничество между должником и кредиторами (последние, естественно, имеют очень разные интересы) имеет смысл, подтверждает еще один исторический прецедент: во времена, когда было невозможно найти приемлемое решение между наиболее важными кредиторами Индонезии - Советский Союзом и западными государствами в рамках Парижского клуба - посредничество немецкого банкира оказалось ключевым в поиске оптимального во всех отношениях решения. Параллели между случаем Индонезии и ситуацией в Украине очевидны.
Юрген Кайзер, 18.6.2015,
перевод Департамента международных связей ФПУ
